女装是一个变化快速的行业，以加盟为主的经营模式不仅会遇到创新的挑战，管理风险也同样不可小视。

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本刊特约作者 陈茜/文

玮言服饰主要从事中高端女装的设计、生产和销售。自设立以来，公司主营业务未发生变更。

目前，玮言服饰旗下拥有EIN、PURE TEA茶愫、PLAIN PEOPLE和RENLI SU四个品牌。

非主力品牌有待提升

从品牌构成看，2019-2021年及2022上半年（报告期），品牌EIN和PURE TEA茶愫是玮言服饰的两大核心主力品牌，合计收入占主营业务收入比重约94%。而品牌PLAIN PEOPLE和RENLI SU仍处于培育期，收入占比较低。

EIN品牌是玮言服饰旗下核心女装品牌，定位中高端女装。报告期内，EIN品牌收入分别为3.35亿元、3.03亿元、4.08亿元、1.61亿元，占比分别为71.74%、69.21%、70.54%、68.20%，是公司第一大收入来源。

PURE TEA茶愫品牌创立于2015年，该品牌代表东方文艺生活情怀“茶”的印象，同期收入分别为1.08亿元、1.09亿元、1.40亿元、6033万元，占比分别为23.12%、24.88%、24.28%、25.58%，为公司第二大收入来源。

报告期内，EIN品牌和PURE TEA茶愫品牌的销售收入占公司整体销售收入超过90%。

相比于前两大品牌，玮言服饰其他两个品牌的表现有待提升。2016年，公司在伦敦投资并控股独立设计师苏仁莉的同名品牌RENLI SU，其报告期的收入分别为1428万元、1674万元、1889万元、720万元，占比分别为3.06%、3.82%、3.27%、3.05%。

PLAIN PEOPLE创立于2017年，报告期的收入分别为973万元、916万元、1106万元、748万元，占比分别为2.08%、2.09%、1.91%、3.17%。

与前两大品牌相比，PLAIN PEOPLE和RENLI SU品牌的表现平平，销售额始终在低位徘徊，公司非主力品牌有待进一步提升。

高销售费用后劲难料

Euromonitor数据显示，中国女装行业市场规模自2017年的7069亿元增长至2021年的8149亿元，年复合增长率为3.62%。

招股书申报稿显示，报告期玮言服饰分别实现营业收入4.68亿元、4.79亿元、6.31亿元、2.57亿元，归母净利润分别为5117万元、8294万元、1.13亿元、3859万元，扣非归母净利润分别为4659万元、6775万元、1亿元、3319万元。其中，2019年至2021年，玮言服饰的营收和归母净利整体增长34.7%、121.4%，远高于行业增速，但背后与高投入密不可分。

报告期内，玮言服饰的销售费用分别为2.01亿元、1.99亿元、2.67亿元、1.2亿元，占收入的比例分别为42.89%、41.44%、42.31%、46.80%。

从竞争对手欣贺股份、地素时尚、歌力思、锦泓集团、安正时尚、朗姿股份六大上市公司来看，高销售费用是行业普遍情况。同期，行业销售费用比率的平均值分别为36.62%、38.86%、40.32%、43.67%。

玮言服饰的销售费用率略高于行业平均值，女装公司大多靠高销售费用来驱动增长，而玮言服饰则更为明显。

2022年上半年，公司销售费用为1.2亿元，排名前三的分别为：职工薪酬3465万元，占比为33.27%；装修摊销与折旧费2901万元，占比为27.86%；广告宣传费1714万元，占比为16.46%。虽然广告费用占比不高，但是增长最快，报告期分别为1676万元、1906万元、3443万元、1714万元，占比分别为8.34%、11.51%、15.44%、16.46%，占比提升近1倍，由此可见公司加大了广告宣传的投入。

但2022年上半年，玮言服饰的营收和归母净利润仅是2021年的40.8%、34.06%。在主营业务收入上下半年占比均衡的情况下，玮言服饰的业绩增长已现疲软。此次上市，玮言服饰总计募资4.02亿元，其中1.52亿元用于营销网络建设与品牌推广项目，占比高达37.81%。

从整个女装行业来看，机会依然巨大。Euromonitor数据显示，2017年中国女装市场前10公司市场份额合计12%，到2021年已接近13%。女装市场的集中度虽有提升，但依然处于高度分散的状态。

在竞争方面，玮言服饰有优有劣。报告期，公司毛利率分别为81.38%、82.49%、82.57%和82.47%，高于其他同行。但从业务规模及终端门店数量来看，玮言服饰并不占优势。报告期内，公司各期末终端门店数量分别为158家、124家、133家和137家，小幅下滑。

以2021年年末数据看，A股其他同行中，欣贺股份、地素时尚、歌力思、锦泓集团、安正时尚、朗姿股份的终端门店数量分别为496家、1199家、550家、1429家、2235家、607家，平均数为1086家，玮言服饰为133家，仅为同行平均水平的12%。从盈利规模来看，2021年上述六大女装上市公司的收入规模均在20亿元之上，其中5家公司净利润超过2.2亿元；而玮言服饰2021年归母净利润为1.13亿元。在规模上，公司面临很大的竞争压力。

玮言服饰表示，2022年，公司线下门店运营、物流运输等正常业务经营受到外部特定因素的影响，加之其带来的消费者信心变化，公司面临2022年全年业绩下滑的风险。

销售模式存隐忧

玮言服饰专注于女装中高端品牌的经营，建立了以线下线上协同发展的全国销售网络体系，在华润万象城系列店、王府井系列店、武商集团系列店、香港太古集团系列店、北京SKP系列店、九龙仓集团系列店以及全国主要城市高端主流商圈或购物中心设有终端门店。同时，公司在天猫、唯品会、抖音、微信商城和京东等国内知名电商平台均开设了线上店铺。

Euromonitor的数据显示，近五年中国中高端女装市场线上渠道的销售占比快速上升，从2017年的3.92%上升至2021年的12.65%，但线下渠道的销售占比在逐年下降，2021年已降至87.35%。从整个行业来看，线下依然占据绝对地位。

玮言服饰自2010年起开始布局线上销售渠道，报告期内公司线下渠道实现的收入（剔除新收入准则后）占比分别为81.53%、67.47%、72.01%和67.41%，虽有所下降，但同样占据主导地位。

公司线下门店采取直营和加盟相结合的销售模式。截至2022年上半年，公司已在北京、上海、深圳、广州、武汉等地开设线下销售门店137家，其中直营店65家，加盟店72家。其中湖北、浙江、陕西、广东、四川及河南等地的门店数量较为集中。

从销售模式来看，玮言服饰的加盟模式多于直营模式。报告期末，玮言服饰总门店数量分别为158家、124家、133家、137家，其中加盟门店分别为80家、69家、71家、72家，加盟门店数量占比分别为50.63%、55.65%、53.38%、52.55%。报告期内，公司加盟门店数量占比均超过50%以上。

而且在直营门店中，联营门店占有较高比例。截至2022年上半年，公司直营门店65家，其中联营门店为39家，非联营门店为26家，联营门店占比为60%。

在欣贺股份、地素时尚、歌力思、锦泓集团、安正时尚、朗姿股份等6家同行业可比公司中，只有地素时尚和安正时尚以加盟模式为主，而其他4家均以直营模式为主。直营模式的好处是可控性强，但投入成本高；而加盟模式的好处是投入成本低，但可控性相对较差。

虽然公司加盟店数量高于直营店，但加盟店的收入占比相对较低。报告期，玮言服饰线下渠道分别实现营业收入3.81亿元、2.96亿元、4.16亿元、1.59亿元，而同期公司加盟收入为1.12亿元、1.03亿元、1.33亿元、5555万元，公司加盟模式收入的比重分别为23.93%、23.52%、22.98%、23.55%。公司加盟店收入占比与加盟店数量的占比相差甚远。

不仅如此，玮言服饰加盟模式的管理成本也高于其他竞争对手和行业平均水平。报告期，同是加盟模式为主的地素时尚管理费用率分别为6.08%、5.55%、5.74%、6.93%，安正时尚的管理费用率分别为6.62%、6.25%、8.10%、10.11%，6家可比公司管理费用率的平均值为6.95%、6.35%、6.28%、7.11%，而同期玮言服饰的管理费用率分别为12.63%、9.15%、8.70%、10.80%。

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